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前期市场走势回顾与下月配置观点展望
我们在宏观年度报告《繁华犹在，此消彼长》中提到 “从海外经济来看，进入2021年后驱动全球经济和通胀回归的根本力有两个，一个是来自于疫苗的有效推广和效果显现，另一个是美国大选落地后美国对内和对外偏积极的政策框架。对于国内经济而言，在经济内生性修复后，政策回归常态，国内的消费结构和投资结构再平衡。风险跟踪而言，国际上而言关注美国政策的一波三折和疫苗的推进情况，国内则关注经济复苏的延续和资产价格出现阶段性过热后，货币政策边际退出带来的信用风险扰动，2021年一季度是重要观察点。大类资产而言，风险资产趋势未完待续，但应重视节奏与结构，在通往复苏深化和通胀回归腿张开再深点好湿漫画的过程中风险资产或有一波三折。2021Q1是全球联合救助后第一轮‘复苏交易’的冲高期，在上半年出现折返后，进一步寻找“通胀交易”的线索，全年来看商品>；股市>；债券。”（（详细请见《繁华犹在，此消彼长—国投安信期货2021年宏观年度策略》）。
从宏观驱动上来看，去年四季度，全球的金融条件和制造业基本面处在“双击”的状态中，催化了风险资产整体的强势，很多大宗商品的上涨尤为流畅。“美元弱势-做多非美-非美偏强-美元进一步弱势”的反馈路径的不断延续让四季度全球的金融条件处在较宽松的状态中。但从去年四季度后期到今年1月，美国的政策框架发生了一定变化。在1月初之前，从美联储和美国财政政策的组合来看，联储维持宽松的基调，同时议会分属两党背景下财政刺激规模较小，美债收益率的抬升较为平稳。进入1月份初，参议院选举落地，“民主党横扫
”模式确立，随后FED有委员提及缩表时间可能提前，拜登提出了1.9万亿美元的新财政计划。政策框架的边际变化带来了1月份美债收益率一度大幅上行，这种紧缩效应开始不断传导。另外，从海外的基本面数据来看，从美国的制造业和零售服务业对比来看，前者仍处在冲高状态中衰竭迹象尚不明显，后者仍处在二次疫情影响的通道中而相对疲弱。而从美欧制造业的对比来看，美强欧弱的格局亦不支持美元继续走弱，美元在1月份阶段企稳反弹。美债利率的抬升和美元的小幅抬升产生对于全球金融条件产生边际上的扰动。
表：2020年1-12月份主要宏观经济指标跟踪
资料来源：Wind，国投安信期货
对于国内经济数据来看，去年四季度我们提出对于 “信用总量平滑筑顶，制造业惯性冲高”。 而进入一月份后，我们看到随着去年四季度信用总量的平滑回落，制造业亦在高位有所回落，即制造业有滞后信用总量一个季度构筑阶段性高点的迹象。 同时对于政策而言，财政整体处于偏观望的状态，而基于四季度中国经济整体内生性修复仍然较强同时人民币汇率升值幅度较大的事实，国内货币政策近期向短期资金的净回笼转向引发货币市场利率抬升，并且亦有央行货币政策委员强调了 “资产价格泡沫”问题。 总之，内外金融条件的共振降温所产生的紧缩效应在全球市场不断传导。 从大宗商品市艳妇的娇喘视频场来看，1月初贵金属率先调整，随后开始向前期涨幅较大的黑色、农产品(行情000061,诊股)和能源市场传导。 从全球股指来看，从欧洲市场的疲弱开始逐步向相对强势的亚太股指和美股传导。
图：全市场重点期货品种走势跟踪（2020年12月31日到2020年1月31日）
资料来源： Wind，国投安信期货
展望后市，从宏观驱动上来说，当前或进入了制造业景气度高位震荡构筑阶段性高点的阶段，但这个过程或非一蹴而就，整体仍然需要春季开工的证实或证伪。同时当前人民币汇率仍然处在偏强势状态，金融条件的收紧主要来自于利率。对于大类资产国产学生无套进入jk而言，风险资产整体呈现高位震荡，承压分化的阶段，单边的方向性策略难度有所增加，空间相对有限。对于金融品而言，内外流动性有所降温的驱动下，股指由1月份的流畅上行向高位震荡转换，震荡中市场的结构或有所再平衡，但IH/IC比价或高位震荡，难系统反转。国债或仍在资金面和基本面的博弈中震荡，前者压制国债，后者由于复苏因子的降温形成一定支撑，整体仍是震荡格局。大宗商品已经在高位出现分化，进一步打开上行空间目前的驱动力不足，而前期回调后贴水较深但现货端仍然偏强的品种亦不宜过度追空，方向性策略以震荡市思维操作，更多应以产业链内部的强弱多空策略为主，板块间比较来看，石油化工板块以及有色中和新能源产业链相关的品种相对更为强势。
图：美债收益率在1月中上旬出现了跳升，利率曲线走陡
资料来源：Wind，国投安信期货
图：美债收益率跳升后，紧缩效应向权益市场传导，各股指波动率抬升
资料来源：Wind，国投安信期货
图：1月份“紧缩效应”在大宗商品间的传导-从贵金属到黑色，再到农产品
资料来源：Wind，国投安信期货
本月各板块详细观点如下：
金融衍生品
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