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      过快实施注册制为何会带来系统性风险?原因在于A股市场在近30年历史中形成了独特的股价形成机制。A股价格中不仅包含上市公司未来现金流的贴现价值,而且包含“壳价值”。注册制改革的本质就是消除“壳价值”。“壳价值”的逐步消亡意味着中小市值的股票大幅度下跌,需要经过较长时间才能逐步化解此风险,操作不当将会引发股票市场的系统性风险,必须谨慎操作。

    
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      从目前A股市场上市公司的结构看,市值在50亿元以下公司占全部上市公司的近六成,这些公司构成中小板和创业板市场的主体。这些公司的股票从价值构成看,壳价值占比超过50%,假如快速实施注册制,则意味着壳价值快速消亡,这些股票平均将会下跌50%以上。这些公司大多数是民营控股,其中有很多股票在2016年高位附近实施了质押融资,到目前为止,这些被质押融资的股票价格很多已低于平仓线,有些已进入了诉讼程序。假如股价进一步下跌,这些被质押的股票将几乎全部出现风险!

      有人认为2019年7月启动的科创板已经实施了注册制,并且取得了成功,我们认为这是一个有待于检验的结论。科创板从制度设计来看是注册制,但投资者的投资理念依然停留在核准制,大量新股的大小股东仍然处在禁售期,新制度对股价形成机制的影响还未体现出来,需要等到020年下半年才能看出科创板的注册制对股价的影响。我们不能误以为注册制在科创板已经取得了成功,而贸然在全市场推进该项改革。

      注册制是A股发展的目标,但其过程充满着风险和挑战。如何应对?我们的建议是循序渐进,在新股发行、上市公司及市场交易监管、资本市场对外开放等方面共同发力,多管齐下,用足够的时间来实现两个定价体系的转换和接轨。具体建议如下:

      新股发行注册制是我们改革的方向,但在相当长时间里,新股发行还要考虑市场的承接能力,不能操之过急。必须认识到,注册制改革任重而道远,不可能迅速完成,在相当长时间里新旧价格形成机制还难以接轨。

      科创板虽然已经实施注册制,从科创板初步运行的表现看似乎还比较平稳,但这并韩国在线黄色网不表明注册制可以马上推广到其他市场。一年后首批科创板上市的股票将面临较大的套现压力,因此,科创板还需要接受时间的考验。另外,科创板实施注册制对其他市场的估值也产生深远的影响,新股发行速度过快将对壳价值形成直接的冲击,类似2018年底的股权质押风险事件很可能还会再现。

      当前,关于新股发行制度改革存在急于求成的心理,一旦新股发行速度过快,导致市场风险暴露,会影响改革的推进,欲速则不达。

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