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　　随着新冠疫情的发酵，全球风险资产大幅调整，债券收益率快速下行，背后主要是全球经济增长预期的大转向。我们认为，在中国经济面临下行压力的情况下，全球经济本身就不具备企稳回升的动力，疫情的到来只是加速了经济下行节奏而已。各国政策也基本都被资产价格“绑架”，货币放松步伐势必加快，政策更加积极。美国的股市和中国的楼市调整风险较大，但在流动性更加宽松、资产荒的背景下，不必对我国的权益市场太过悲观。

　　中泰宏观每周思考第64期

　　摘要1、中国是全球经济的领先指标。从全球经济增长的动能来看，在2000年之前，美国是全球经济增长的主要贡献者，但2000年之后，随着中国经济高速增长，中国逐渐成为全球经济增长的第一动力。所以过去十多年，中国诸多经济指标都是领先于欧美的。要预测全球经济走势，关键是看中国经济如何走。2、本来就没有必然的全球企稳。关于我国经济判断，边际走势还是要看房地产市场怎么样。而我国房地产市场的需求在2013年就已经见顶，过去四年的政策刺激透支了需求空间，也导致2020年、2021年的房地产市场面临巨大的均值回归压力。而从广义库存、可售面积等高频数据来看，我国的房地产市场已经处于下行通道。中国经济下行，全球经济也不太可能有明显企稳。而从“G2”影响全球增长角度看，美国经济也在下行通道，贫富差距问题突显，全球化告一段落，都会对经济构成压力。3、药不能停！政策必定再加码。当前海外疫情仍在扩散阶段，再加上美国部分经济数据走弱，大选再生变数，全球经济增长的预期发生巨大转变，是本轮全球风险资产大跌、避险资产大涨的重要推手。在疫情持续发酵、而积极政策尚未出台之前，恐怕海外市场依然会比较震荡。尤其是美国的股市和中国的楼市很类似，过去十多年流动性宽松、“资产荒”的环境，推升了资产的泡沫，一旦下行风险确认，势必会转向“杀跌”模式。不过，政策已经被资产价格“绑架”，更加积极的货币和财政政策注定会快速推出，当前市场预期美联储3月大概率降息50BP，且年内大概率降息100BP以上。就国内市场而言，我们认为没有必要太悲观。不仅仅是因为国内疫情得到控制，还因为本身驱动市场的核心因素并不是基本面，而是流动性宽松、政策积极。疫情的到来不仅没有打破资产配置的逻辑，反而强化了资产配置逻辑。

　　1中国是全球经济的领先指标从全球经济增长的动能来看，2000年可以说是一个关键节点。在2000年之前，美国是全球经济增长的主要贡献者，例如80-90年代全球1/4以上的经济增长是由美国贡献的。而2000年之后，中国经济体量越来越大，对全球经济增长的边际贡献逐渐超过了美国，全球1/3的经济增长是来自中国的强大贡献。尤其是08年之后，这一趋势非常凸显。

　　增长动能转变的背后，一个非常关键的原因是2000年以后美国经济的趋势性走弱。众所周知，上世纪90年代是美国经济增长的黄金时代，增速高、波动率低，被称为“大稳健时代”，美股也维持了连续十多年的大牛市。但是2000年之后，美国经济增速明显下了一个台阶，尤其是次贷危机后，美国再没有实现过3%以上的经济增长。

　　而导致美国经济增速放缓的最重要原因，是老龄化程度的加深。人多经济增长快，人少经济增长慢，这是非常简单直接的道理。虽然技术进步很重要，但技术有时候是可遇而不可求的，且技术进步也会遇到瓶颈。而人口的增长趋势是相对确定的，当技术进步变慢，人口增长又在大幅放缓，经济增速的下行换挡往往是不可避免的。90年代以后日本劳动年龄人口增速一路下行，经济也从此一蹶不振。我国07年以后劳动年龄人口增速放缓，经济增速也经历了连续十多年的下滑。短期经济增长可以不看人口，但如果是看中长期经济增长，人口是一个看似简单、又完全不可忽视的变量。美国劳动年龄人口增速也是从2000年以后大幅下降的，随着二战后婴儿潮陆续退出劳动力大军，美国经济多项指标都明显下台阶。

　　在美、欧、日都面临更严重的老龄化问题、经济增长低迷的情况下，08年之后中国成为全球经济的第一动力。过去十多年，中国诸多经济指标都是领先于欧美的。所以之前都有一种印象，每一轮人民币的贬值压力大到一定程度的时候，美元走势也萎靡了。这并不是因为我们运气好，而是从作用机制上来说，我国经济是领先指标，如果我国经济走弱，美国和全球经济也很难好。所以预测全球经济走势，不是看短期几个经济指标是好是坏，做简单的线性外推，而是应该多关注驱动因素、作用机制，尤其是看中国经济如何走。

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